Ustawa o przejrzystości to koń trojański

Pomimo nadziei i obietnic, Bitcoin i jego spekulacyjni kuzyni nie są pieniądzem w żadnym sensownym sensie. Działają jak cyfrowe koła ruletki – handlują sardynkami, których ceny gwałtownie oscylują w rytmie stada hazardzistów, nie generując żadnych zysków, odsetek, dywidend ani wewnętrznych przepływów pieniężnych, które można by zdyskontować.

Podobnie, stablecoiny, takie jak Tether, to niewiele więcej niż XXI-wieczna reinterpretacja XIX-wiecznych banknotów narodowych. Wcześniejsze banknoty wymagały nadzabezpieczenia obligacjami skarbowymi USA lub papierami wartościowymi w wysokości około 110–111% wartości nominalnej. Dzisiejsze wiodące stablecoiny są również nieznacznie nadzabezpieczone i oparte głównie na papierach skarbowych (w przypadku Tethera około 71% rezerw stanowią bony i banknoty, a resztę stanowi mieszanka złota, zabezpieczonych pożyczek i depozytów bankowych). 

Mając na uwadze, że całkowita wartość rynku stablecoinów wynosi około 310 miliardów dolarów, a ponad 215 miliardów dolarów z tej kwoty jest zabezpieczone papierami wartościowymi rządu USA, branża kryptowalut nieświadomie stworzyła nowy, wydajny kanał dystrybucji obligacji skarbowych wśród tych, którzy wolą przechowywać gotówkę na blockchainie, a nie w bankach. 

W obu przypadkach mówimy oczywiście o tokenizacji obligacji rządowych. Architektura jest ta sama, zmieniła się tylko technologia – od skórzanych portfeli i przelewów z ręki do ręki po portfele cyfrowe i rozliczenia między węzłami.

Jednak pod spekulacyjną pianą i wygodą tokenizowanych obligacji kryje się prawdziwa innowacja – sam blockchain. Ta technologia rozproszonego rejestru posiada wrodzoną i obiecującą zdolność do ulepszania odwiecznych funkcji bankowości i pośrednictwa – zwłaszcza w obszarach powiernictwa i kosztów transakcyjnych. 

Niestety, obecnie oczekujące Ustawa o jasności (formalnie Ustawa o przejrzystości rynku aktywów cyfrowych z 2025 r., czyli CLARITY Act) nie przyspieszy tego rozwoju. Wręcz przeciwnie, zniweczy go. Wprowadzając podwójny system regulacyjny SEC i CFTC, wymogi rejestracyjne, obowiązki informacyjne i certyfikaty dojrzałości do technologii, której głównymi atutami są brak konieczności uzyskiwania zezwoleń, brak pośrednictwa i ostateczność kryptograficzna, przepisy te grożą odtworzeniem struktur, które – jak sama nazwa wskazuje – wymagają dużej liczby pośredników i są kosztowne pod względem przestrzegania przepisów. Blockchain miał je uczynić przestarzałymi. 

W związku z tym, co jest typowe dla Waszyngtonu, ustawa Clarity Act jest kolejnym klasycznym przypadkiem „przejęcia branży”. Jej celem jest nie tyle ochrona społeczeństwa, co usunięcie niektórych niedogodności związanych z prawdziwą konkurencją wolnorynkową, z którą borykają się deweloperzy i emitenci, a także „rozwiązanie” problemów, z którymi wolny rynek, obowiązujące prawo własności i zwykłe przepisy dotyczące oszustw poradziłyby sobie bez pomocy.

Wiodącymi siłami korporacyjnymi stojącymi za ustawą są duże, dobrze skapitalizowane podmioty z branży kryptowalut, które mogą odnieść największe korzyści z uregulowanych, pośrednich ram prawnych. Należą do nich Coinbase (którego prezes Brian Armstrong jest najbardziej agresywnym lobbystą publicznym), Andreessen Horowitz, Ripple, Circle i Kraken, a także wspierające je firmy venture capital i stowarzyszenia branżowe, takie jak Blockchain Association i Crypto Council for Innovation. 

Podmioty te zainwestowały w ten projekt pieniądze z PAC i zasoby lobbingowe właśnie dlatego, że podwójny system rejestracji SEC i CFTC, obowiązki informacyjne i certyfikaty dojrzałości generują stałe koszty, których mniejsi innowatorzy i protokoły oparte wyłącznie na pozwoleniu nie są w stanie udźwignąć. W rezultacie powstaje fosa regulacyjna, która faworyzuje dotychczasowych graczy, jednocześnie ograniczając możliwość depośrednictwa, jaką umożliwia blockchain.

Na Kapitolu nosicielami wody są zwykli rekruci – republikanie, którzy udają, że głoszą ewangelię wolnego rynku w zamian za zyski z kampanii, ale tak naprawdę nie rozumieją, co to znaczy. W Senacie tym pozornym ruchem na rzecz wolnego rynku kieruje republikanka Cynthia Lummis z Wyoming, wieloletnia orędowniczka kryptowalut i przewodnicząca Podkomisji ds. Aktywów Cyfrowych, ściśle współpracująca z przewodniczącym Republikańskiej Komisji Bankowej, Timem Scottem z Karoliny Południowej. 

W Izbie Reprezentantów pierwotnym sponsorem i siłą napędową był przewodniczący Komisji ds. Usług Finansowych French Hill (R-AR). Wspólnie stworzyli oni produkt, który wygląda na dwupartyjny i spełnia oczekiwania największych graczy w branży: przejrzyste ścieżki dla ich własnych platform, mniejsze ryzyko pozwów i „regulacji przez egzekwowanie prawa” oraz ramy, które kierują działania do zarejestrowanych pośredników, zamiast pozwalać, by reputacja wolnego rynku, przejrzystość w łańcuchu dostaw i samoobsługa rządziły tym obszarem.

Krótko mówiąc, ustawa Clarity Act nie uwalnia innowacji blockchain, lecz ją udomowia z korzyścią dla tych, którzy mogą sobie pozwolić na obciążenie związane z przestrzeganiem przepisów. Dla uniknięcia wątpliwości, oto niektóre z kluczowych elementów przejęcia regulacji, które obecnie ma miejsce poprzez ten legislacyjny powrót do modelu rynku papierów wartościowych z lat 1930. XX wieku. 

Bankowość i pośrednictwo zawsze koncentrowały się na kilku podstawowych funkcjach. Należą do nich: bezpieczne przechowywanie wartości, transfer tej wartości z jednej strony na drugą, kojarzenie kontrahentów, rozliczanie i regulowanie zobowiązań oraz pośrednictwo w udzielaniu kredytów lub ryzyku. 

Przez stulecia te funkcje wymagały zaufanych stron trzecich — banków, izb rozliczeniowych, brokerów, depozytariuszy itp. — ponieważ technologia bazująca na papierowych księgach rachunkowych, fizycznych certyfikatach i sekwencyjnej księgowości nie mogła jednocześnie zapewnić bezpieczeństwa, przejrzystości i szybkości bez scentralizowanej kontroli. 

Blockchain radykalnie zmienia to ograniczenie technologiczne. Rozważmy najpierw problem powiernictwa. W tradycyjnym systemie własność aktywów jest zazwyczaj przekazywana pośrednikom. Klient deponuje środki lub papiery wartościowe w banku lub u brokera; pośrednik posiada tytuł prawny lub kontrolę i prowadzi wewnętrzny rejestr dla beneficjenta rzeczywistego.

Takie rozwiązanie, oczywiście, z natury rzeczy wiąże się z ryzykiem kontrahenta. Historia zna wiele przykładów upadłości pośredników. W ostatnich czasach należą do nich upadek Bear Stearns i Lehman Brothers w 2008 roku, bankructwo MF Global w 2011 roku, implozja FTX w 2022 roku oraz wcześniejsze wydarzenia, takie jak upadek różnych banków regionalnych lub utrata aktywów klientów w wyniku błędu operacyjnego lub oszustwa. 

Nawet w normalnych warunkach klient musi mieć pewność, że wewnętrzne systemy pośrednika są dokładne, aktywa są prawidłowo rozdzielone, a instytucja pozostaje wypłacalna. Odzyskiwanie należności w przypadku niewypłacalności jest często powolne, niepełne i podlega priorytetowym zasadom określonym w kodeksach upadłościowych.

Natomiast blockchain umożliwia inny model. Gdy wartość jest rejestrowana w publicznym, kryptograficznie zabezpieczonym rozproszonym rejestrze, własność można ustalić poprzez kontrolę klucza prywatnego. Posiadanie klucza jest równoznaczne z posiadaniem aktywów. To samoposiadanie w najczystszej postaci. Żaden pośrednik nie musi przechowywać aktywów w imieniu właściciela; sam rejestr rejestruje łańcuch własności z matematyczną ostatecznością.

Transfery do innych podmiotów następują następnie poprzez rozgłoszenie podpisanej transakcji, którą sieć weryfikuje i dołącza. Po potwierdzeniu, zmiana właściciela jest nieodwracalna zgodnie z zasadami konsensusu protokołu. Praktyczną konsekwencją jest radykalne zmniejszenie ryzyka związanego z depozytem. Użytkownicy, którzy cenią wygodę, nadal mogą korzystać z usług zewnętrznych depozytariuszy lub giełd, ale usługi te konkurują teraz w środowisku, w którym alternatywa w postaci samodzielnego depozytu jest zawsze dostępna i technicznie solidna. 

Samo istnienie wiarygodnej opcji samodzielnego przechowywania środków dyscyplinuje pośredników: muszą oni oferować wyższy poziom bezpieczeństwa, ubezpieczenia, doświadczenia użytkownika lub rentowności, w przeciwnym razie ryzykują utratą klientów, którzy po prostu wypłacają środki do własnych portfeli.

Ta sama technologia obniża koszty transakcji. Tradycyjne płatności transgraniczne nadal opierają się na sieciach bankowości korespondencyjnej i systemach takich jak SWIFT. Prosty przelew międzynarodowy może trwać kilka dni, wiązać się z wieloma opłatami (bank wysyłający, banki pośredniczące, bank odbierający, spready walutowe) i pozostać nieprzejrzysty aż do ostatecznego rozliczenia. Krajowe transakcje papierami wartościowymi, nawet po przejściu na rozliczenia T+1, nadal wymagają izb rozliczeniowych, brokerów i licznych aktualizacji ksiąg rachunkowych.

Z kolei protokoły blockchain umożliwiają rozliczanie przelewów w ciągu sekund lub minut, po opłatach, które w wydajnych sieciach wynoszą ułamki centa. Przelewy peer-to-peer nie wymagają zgody pośrednika ani sekwencyjnego uzgadniania ksiąg wewnętrznych. Oszczędności nie są teoretyczne; można je zaobserwować w wolumenach już przesyłanych w głównych sieciach publicznych oraz w rosnącym wykorzystaniu stablecoinów do przekazów pieniężnych i rozliczeń handlowych w regionach, gdzie tradycyjna bankowość jest droga lub niedostępna.

Pośrednictwo – kojarzenie kupujących i sprzedających, zapewnianie płynności, ustalanie cen – również przynosi korzyści. Zdecentralizowane giełdy i zautomatyzowani animatorzy rynku działają zgodnie z przejrzystymi, zaprogramowanymi regułami zakodowanymi w inteligentnych kontraktach. Dostawcy płynności dostarczają kapitał zgodnie ze strukturami zachęt, które są publicznie widoczne; transakcje są realizowane w oparciu o tę płynność bez scentralizowanego arkusza zleceń kontrolowanego przez jedną firmę. 

Odkrywanie cen odbywa się nieprzerwanie i globalnie, 24 godziny na dobę. Informacje, które kiedyś znajdowały się w prywatnych biurach transakcyjnych lub systemach specjalistycznych, są teraz dostępne w publicznych rejestrach dla każdego, kto chce je przeszukać. Platformy analityczne, eksploratory i pulpity on-chain przekształcają rejestr w dostępną w czasie rzeczywistym wspólną bazę informacji. Zmniejsza to asymetrie informacyjne, które historycznie faworyzowały dużych pośredników.

Ostateczność rozliczeń to kolejny obszar do poprawy. Na rynkach konwencjonalnych opóźnienie między realizacją transakcji a ostatecznym rozliczeniem stwarza ryzyko kredytowe i operacyjne. Mechanizmy konsensusu blockchain zapewniają niemal natychmiastową finalizację transakcji po jej potwierdzeniu. Inteligentne kontrakty mogą dodatkowo automatyzować złożone sekwencje – depozyty, płatności warunkowe, umowy wielostronne – bez konieczności sekwencyjnej interwencji człowieka lub sekwencyjnej aktualizacji rejestru w różnych instytucjach. 

Rezultatem jest redukcja kapitału, który trzeba zablokować na poczet nieuregulowanych zobowiązań, oraz redukcja kosztów operacyjnych związanych z uzgadnianiem. Żadna z tych korzyści nie wymaga jednak, aby każdy kryptotoken był traktowany jako pieniądz ani aby spekulacyjne monety zastępowały tradycyjne waluty.

Zgadza się. Technologia blockchain ledger może rejestrować własność czegokolwiek: tokenizowanych aktywów ze świata rzeczywistego, takich jak dzieła sztuki, a także wszelkich istniejących walut i aktywów umownych; a także może ułatwiać przenoszenie roszczeń z tytułu tradycyjnych depozytów bankowych. 

Krótko mówiąc, blockchainy mogą usprawnić funkcjonowanie finansów bez burzenia porządku monetarnego. Historyczne analogie są pouczające. Telegraf, telegraf, elektroniczna księgowość i systemy rozliczeń brutto w czasie rzeczywistym – każde z nich zwiększyło szybkość, obniżyło pewne koszty i zmieniło sytuację konkurencyjną wśród pośredników. Żaden z nich nie zniósł potrzeby praw własności, egzekwowania umów ani zapobiegania oszustwom; po prostu umożliwiły tym podstawom prawnym sprawniejsze działanie.

Blockchain należy do tej samej linii: to znaczy technologicznego ulepszenia odwiecznych funkcji przechowywania, transferu, dopasowywania i rozliczania. Obietnica nie polega zatem na tym, że blockchain magicznie wyeliminuje wszelkie ryzyko lub wszelkie pośrednictwo. Użytkownicy, którzy nie mają kompetencji technicznych lub cenią wygodę, nadal będą polegać na dostawcach usług. Nieuczciwi gracze nadal będą podejmować próby oszustw. Cykle rynkowe nadal będą generować straty.

Zmienia się jednak podstawowe ograniczenie technologiczne. Gdy sam rejestr może zapewnić weryfikowalną własność, nieodwracalny transfer i transparentną audytowalność, potrzeba pewnych warstw zaufanych pośredników gwałtownie maleje. Konkurencja się zaostrza. Koszty spadają. Innowacje w zakresie rozwiązań depozytowych, protokołów rozliczeniowych i zautomatyzowanego zawierania umów przyspieszają. To jest nieodłączna zdolność tej technologii.

Ustawa o przejrzystości (Clarity Act) podchodzi do tej zmiany technologicznej z archaicznym zestawem narzędzi z lat 1930. XX wieku, z uwzględnieniem instytucjonalnych walk o wpływy w dzisiejszym systemie administracyjnym. Jej główne cechy – wyraźny podział jurysdykcji między SEC a CFTC, wymogi rejestracyjne dla cyfrowych giełd towarowych, dostosowane systemy ujawniania informacji dla niektórych ofert, certyfikaty dojrzałości dla systemów blockchain oraz ścieżki podwójnej rejestracji – wydają się na pierwszy rzut oka zapewniać „jasność”. 

Ale wcale nie. Ani trochę. W praktyce narzucają architekturę zgodności przeznaczoną dla scentralizowanych pośredników technologii, której przewagą konkurencyjną jest redukcja liczby tych właśnie pośredników.

Zacznij od rejestracji: Zgodnie z ustawą Clarity Act, podmioty oferujące obrót towarami cyfrowymi – aktywami cyfrowymi, których wartość wynika przede wszystkim z wykorzystania i funkcjonowania sieci blockchain, a nie z działań zarządczych scentralizowanego emitenta – muszą zarejestrować się w CFTC jako giełdy, brokerzy lub dealerzy. Natomiast podmioty obsługujące aktywa kontraktów inwestycyjnych – tokeny sprzedawane w sposób spełniający tradycyjne kryteria testu „Howeya” dotyczące inwestycji pieniędzy we wspólne przedsięwzięcie z uzasadnionym oczekiwaniem zysków z wysiłków innych – podlegają przepisom SEC.

Dozwolona jest podwójna rejestracja, a rejestracja tymczasowa jest oferowana przez ograniczony czas. Celem jest uporządkowanie rynków i ochrona klientów. Efektem jest wzrost stałych kosztów wejścia. Oznacza to, że wynikające z tego działy ds. zgodności, doradcy prawni, wymogi kapitałowe, systemy ewidencji i bieżące obowiązki sprawozdawcze faworyzują duże, dobrze skapitalizowane podmioty obecne na rynku – właśnie te tradycyjne firmy brokerskie, banki i giełdy, którym blockchain miał rzucić wyzwanie.

Mniejsi innowatorzy, twórcy protokołów open source i eksperymentalne projekty DeFi podlegają opodatkowaniu regulacyjnemu, które może być zaporowe. Nawet zwolnienia z ustawy dla zdecentralizowanych działań finansowych – obsługi węzłów, dystrybucji protokołów, udostępniania portfeli, rozwoju bez kontroli – podlegają narzuconym przez regulatora ograniczeniom w zakresie przeciwdziałania oszustwom i manipulacjom oraz przyszłym wytycznym interpretacyjnym. 

Tak więc to, co zaczyna się jako bezpieczna przystań, może stać się wąskim korytarzem, gdy agencje zaczną egzekwować zasadę „treści nad formą” lub rozszerzyć definicję „kontroli”.

Depozyt to kolejny punkt zapalny. Model samodzielnego depozytu w blockchainie jest jedną z jego najmocniejszych stron. Ustawa zasadniczo zachowuje samodzielny depozyt i transfery peer-to-peer, jednak szersze przepisy dotyczące struktury rynku kierują działalność w stronę zarejestrowanych pośredników, którzy muszą korzystać z usług wykwalifikowanych depozytariuszy, segregować aktywa i przestrzegać wymogów dotyczących niewypłacalności.

W praktyce oznacza to presję na pośrednictwo w depozycie, nawet gdy kryptograficzne, samodzielne depozycje są technicznie lepsze. Użytkownicy, którzy chcą zachować bezpośrednią kontrolę, muszą stawić czoła regulacjom, które z podejrzliwością traktują niezarejestrowaną lub słabo uregulowaną alternatywę. Innowacje w rozwiązaniach depozycyjnych – systemy wielopodpisowe, sprzętowe moduły bezpieczeństwa, odzyskiwanie społeczne, zdecentralizowane protokoły depozycyjne – muszą funkcjonować w systemie opracowanym dla tradycyjnych, kwalifikowanych depozycjonerów nadzorowanych przez agencje bankowe.

Podobnie cierpią koszty transakcji i efektywność rozliczeń. Wymagania Ustawy dotyczące ujawniania informacji, zasady monitorowania transakcji i modernizacja dokumentacji są przedstawiane jako ochrona inwestorów. W środowisku blockchain, gdzie każda transakcja jest już publicznie rejestrowana i podlega audytowi, obowiązkowe ujawnianie informacji przez pośredników i obowiązki nadzoru sprowadzają się do pozłacania Lilly'ego – generowania dodatkowych kosztów bez proporcjonalnych korzyści.

Ustalanie cen, które odbywa się w sposób ciągły w rejestrach publicznych, podlega temu samemu systemowi nadzoru i raportowania, który został zaprojektowany dla nieprzejrzystych rynków kontrolowanych przez pośredników. Efektem końcowym jest ponowne wprowadzenie tarcia, które wyeliminowała technologia blockchain.

Sam system klasyfikacji jest problematyczny. Wymagając wyraźnego rozróżnienia między „towarami cyfrowymi” a „aktywami będącymi przedmiotem kontraktów inwestycyjnych” oraz wiążąc znacznie łagodniejsze regulacje z „dojrzałymi” systemami blockchain (rozproszona własność poniżej 20 procent, brak jednostronnej kontroli, otwarty kod źródłowy, działanie programowe) w porównaniu z systemami „niedojrzałymi”, ustawa tworzy labiryntowy proces certyfikacji administrowany przez SEC (Komisję Papierów Wartościowych i Giełd). 

Projekty muszą albo dostosować swoją strukturę do kryteriów dojrzałości, albo zaakceptować bardziej rygorystyczny system zabezpieczeń. Kryteria te, niezależnie od ich dobrych intencji, zamrażają definicje w szybko ewoluującej dziedzinie. Protokoły eksperymentujące z nowatorskim zarządzaniem, dystrybucją tokenów lub modelami hybrydowymi ryzykują uznanie ich za „niedojrzałe” lub niezgodne z przepisami. 

Należy zauważyć, że zgodnie z ustawą Clarity Act, „niedojrzały” system blockchain to taki, który pozostaje pod faktyczną kontrolą osoby lub grupy (zazwyczaj pierwotnych twórców, fundacji lub dużych udziałowców). W związku z tym nie spełnia on jednego lub więcej rygorystycznych ustawowych testów „dojrzałości” – takich jak rozproszona własność poniżej progu 20%, brak jednostronnej kontroli, w pełni otwarty kod źródłowy i czysto programowe działanie – i w związku z tym podlega surowszym przepisom dotyczącym papierów wartościowych, podobnym do przepisów SEC, oraz stałym obowiązkom informacyjnym. W praktyce większość nowo uruchomionych lub wciąż scentralizowanych projektów jest traktowana jako niedojrzała, dopóki nie potwierdzą, że kontrola rzeczywiście uległa decentralizacji.

Nie trzeba dodawać, że problem wiedzy jest dotkliwy: żaden organ centralny nie dysponuje rozproszonymi informacjami niezbędnymi do przewidywania każdej uzasadnionej innowacji w mechanizmach konsensusu, projektowaniu inteligentnych kontraktów czy ekonomii tokenów. Rynki odkrywają te innowacje metodą prób i błędów; regulatorzy, z założenia, zamrażają kategorie, a następnie rozstrzygają sprawy skrajne.

DeFi jest szczególnie podatne na zagrożenia. Chociaż ustawa Clarity Act zawiera nominalne wyłączenia dla zautomatyzowanych, niedyskrecjonalnych protokołów, operatorów węzłów i twórców oprogramowania, te bezpieczne przystanie są wąskie, warunkowe i łatwo je podważyć w wyniku przyszłej interpretacji agencji. W momencie, gdy jakikolwiek interfejs, wyrocznia, token zarządzania lub front-end zostanie uznany za nadający „kontrolę” lub ułatwiający handel, twórcy ryzykują przeklasyfikowanie na brokerów, dealerów lub giełdy podlegające pełnym federalnym wymogom rejestracji, kapitału i nadzoru.

W praktyce wywołuje to silny efekt mrożący: autentyczne projekty bez pozwoleń albo od pierwszego dnia podlegają rygorystycznym przepisom, albo przenoszą się za granicę, albo celowo pozostają nieprzejrzyste, aby uniknąć uwagi organów regulacyjnych. Efekt końcowy jest przeciwieństwem otwartej innowacji – DeFi jest albo wpychane w ramiona dużych, gotowych do przestrzegania przepisów platform, które lobbowały za ustawą, albo w szarą strefę prawną, która sprzyja wybiórczemu egzekwowaniu prawa. To, co miało być najbardziej radykalnym wyzwaniem dla tradycyjnego pośrednictwa ze strony blockchaina, staje się, na mocy ustawy Clarity Act, po prostu kolejną domeną, którą ugruntowani gracze mogą przejąć i oswoić.

Oczywiście, rozwiązanie tego zagrożenia w postaci wyłączeń dla zautomatyzowanych, niedyskrecjonalnych protokołów, jakie proponuje ustawa, jest na papierze mile widziane. Jednak granica między „zdecentralizowanym” a „kontrolowanym” będzie na zawsze kwestionowana. Każdy interfejs, wyrocznia lub token zarządzania, który może być argumentowany za przyznawaniem wpływu, staje się potencjalnym punktem nacisku regulacyjnego. 

Ta historyczna analogia jest pouczająca. Ustawa o papierach wartościowych z 1933 roku i ustawa o giełdzie z 1934 roku były odpowiedzią na konkretny kryzys – spekulacyjny nadmiar na scentralizowanych rynkach papierów wartościowych, charakteryzujących się asymetrią informacji i nadużyciami pośredników. Nałożyły one na emitentów i pośredników obowiązek rejestracji i ujawniania informacji, ponieważ ówczesna technologia nie oferowała lepszej alternatywy. 

Blockchain oferuje lepszą alternatywę dla wielu tych samych funkcji. Zastosowanie zaktualizowanej wersji architektury z lat 1930. XX wieku do rozproszonych rejestrów nie oznacza „jasności”, ale wymuszone ponowne wprowadzenie modelu pośredniczącego, który nowa technologia czyni częściowo przestarzałym.

W istocie, żaden z powodów podawanych w latach 1930. XX wieku dla wprowadzenia regulacji dotyczących papierów wartościowych nie ma zastosowania w modelu blockchain.

Podane uzasadnienia ustawy Clarity Act – ochrona inwestorów oraz zapobieganie oszustwom i nadużyciom – są w rzeczywistości fałszywe. Służą one jako wygodna polityczna przykrywka dla próby przejęcia branży, polegającej na narzuceniu aparatu państwa opiekuńczego technologii, której własny projekt dostarcza już lepszych narzędzi do zapewnienia przejrzystości, rozliczalności i dyscypliny.

Prawdziwa ochrona inwestorów nie wymaga podwójnego systemu rejestracji w SEC i CFTC, obowiązkowych ujawnień dla scentralizowanych pośredników ani certyfikatów dojrzałości administrowanych przez biurokratów. Wymaga ona egzekwowania długoletnich praw własności i przepisów dotyczących oszustw, w połączeniu z radykalną przejrzystością ksiąg publicznych i nieustanną dyscypliną reputacji rynkowej.

Zacznij od najprostszych narzędzi prawnych, które są już dostępne. Kradzież, wprowadzanie w błąd i próby oszustwa są nielegalne na mocy obowiązującego prawa federalnego i stanowego – przepisy dotyczące oszustw elektronicznych, oszustw pocztowych, oszustw w ramach prawa zwyczajowego oraz przepisów o konwersji mają pełne zastosowanie do aktywów cyfrowych.

Sądy wielokrotnie stosowały te narzędzia przeciwko oszustwom kryptowalutowym bez potrzeby stosowania specjalnych przepisów dotyczących struktury rynku. W przypadku wystąpienia rzeczywistej szkody, prokuratorzy i prywatni powodowie dysponują już odpowiednią bronią. Ustawa o przejrzystości (Clarity Act) nie zapewnia silniejszej ochrony przed rzeczywistym oszustwem, ale rozszerza zakres działań profilaktycznych, które traktują każdy innowacyjny protokół jako potencjalne zagrożenie, dopóki nie zostanie on zarejestrowany i objęty stałym nadzorem.

Sama technologia blockchain radykalnie usprawnia środowisko informacyjne, które utrudnia podtrzymywanie oszustw. Każda transakcja w rejestrze publicznym jest trwale rejestrowana i widoczna dla każdego, kto ma połączenie z internetem i podstawowe narzędzia analityczne. Salda, przepływy, kod inteligentnych kontraktów i działania zarządcze można kontrolować w czasie rzeczywistym.

Niezależni badacze, firmy analityczne on-chain i zwykli użytkownicy mogą wykrywać anomalie, śledzić podejrzane działania i nagłaśniać sygnały ostrzegawcze znacznie szybciej niż kiedykolwiek pozwalały na to tradycyjne rynki. To nie jest jedynie teoria. Wyciąganie dywanów, wash trading i wycieki informacji poufnych pozostawiają trwałe, możliwe do przeszukania ślady. 

Ta sama przejrzystość, której, jak twierdzą regulatorzy, potrzebują, jest już nieodłączną cechą tej technologii. Nakładanie obowiązków raportowania pośredników na już istniejący rejestr publiczny jest w dużej mierze zbędne i często przynosi efekt przeciwny do zamierzonego: przenosi uwagę z otwartych danych na listy kontrolne zgodności opracowane dla wczorajszej struktury rynku.

Przede wszystkim reputacja zapewnia uzupełniającą dyscyplinę. Na konkurencyjnych rynkach kapitał i użytkownicy uciekają z nieuczciwych podmiotów z zadziwiającą szybkością. Giełda, która traci fundusze klientów, protokół, który pada ofiarą niekontrolowanego ataku, lub zespół, który ucieka z płynnością, doświadcza załamania ceny tokena, jego całkowitej wartości, a perspektywy pozyskiwania funduszy są zniweczone. 

Historia on-chain jest trwała; anonimowi aktorzy wciąż gromadzą historię, którą rynek pamięta. Zdecentralizowane protokoły ubezpieczeniowe, niezależni audytorzy, których reputacja jest zagrożona, oraz zarządzanie społecznościowe dodatkowo wzmacniają te sygnały. 

W przeciwieństwie do licencji regulacyjnych – które mogą stwarzać fałszywe poczucie bezpieczeństwa i stwarzać ryzyko moralne – reputację buduje się nieustannie i można ją stracić z dnia na dzień. Wolny rynek nie potrzebuje waszyngtońskiej niani, która prowadzi federalny rejestr, aby informować uczestników, które platformy są godne zaufania; uczestnicy dowiadują się o tym poprzez wielokrotne interakcje i widoczne konsekwencje porażek.

To właśnie jedna z największych ironii Ustawy o przejrzystości. Ma ona na celu wprowadzenie opiekunek i opiekunów prawnych na rynek, który rozrósł się i rozrósł się masowo właśnie dlatego, że jest kasynem wartym 3 biliony dolarów, w którym dorośli mogą bezkarnie ryzykować.

W każdym razie konkurencja między protokołami i dostawcami usług oferuje wszystkie „zabezpieczenia”, których faktycznie potrzebują gracze kryptowalutowi. Użytkownicy ceniący bezpieczeństwo migrują do lepiej kontrolowanego kodu, silniejszych opcji przechowywania lub bardziej transparentnych zespołów. Deweloperzy, którzy idą na łatwiznę, tracą udziały w rynku.

Oczywiście, proces ten jest chaotyczny i generuje straty, tak jak każdy wolny rynek. Jest jednak o wiele bardziej elastyczny niż statyczne ramy regulacyjne, które zamrażają definicje, podnoszą bariery wejścia i faworyzują duże, gotowe do przestrzegania przepisów firmy, które lobbowały za ustawą. 

Wymagania rejestracyjne i obowiązki informacyjne wynikające z ustawy Clarity Act nie eliminują oszustw; po prostu podnoszą koszty legalnych eksperymentów, oferując jednocześnie iluzję bezpieczeństwa. Historia pokazuje, że regulowani pośrednicy wciąż ponoszą porażki – czasami spektakularne – podczas gdy istnienie rządowego certyfikatu aprobaty może uśpić czujność użytkowników.

Krótko mówiąc, problemy, które ustawa Clarity Act rzekomo rozwiązuje, są już rozwiązywane dzięki połączeniu prawa powszechnego, przejrzystości kryptograficznej i reputacji rynkowej. Ustawa nie wypełnia luki, lecz tworzy nowy poziom pośrednictwa i kontroli politycznej, który technologia ta miała ograniczyć. 

Prawdziwa ochrona inwestorów wynika z zapewnienia jednostkom dostępu do lepszych narzędzi i lepszych informacji, a nie z uzależniania każdego nowego protokołu od zgody tego samego państwa administracyjnego, które już wielokrotnie nadzorowało błędy w tradycyjnym systemie finansowym. Wolny rynek, uzbrojony w naturalną przejrzystość blockchaina i bezlitosną ocenę reputacji, pozostaje rozwiązaniem skuteczniejszym i mniej kontrolowanym.

Krótko mówiąc, to, co w istocie nazywa się Rozporządzeniem w sprawie papierów wartościowych 2.0, jest zarówno niepotrzebne, jak i wyjątkowo nierozsądne: tworzy bariery, faworyzuje dotychczasowych uczestników rynku, spowalnia eksperymenty i stwarza ryzyko przeniesienia prawdziwych innowacji za granicę lub do mniej przejrzystych form.

Zwolennicy ustawy Clarity Act argumentują również, że pewność regulacyjna przyciągnie kapitał instytucjonalny i utrzyma innowacje w USA. Argument ten jednak myli potrzeby dużych, gotowych do przestrzegania przepisów instytucji z warunkami niezbędnymi do postępu technologicznego. Kapitał instytucjonalny preferuje jasne zasady; przełomowe innowacje często pojawiają się w środowiskach o niejednoznacznych regulacjach właśnie dlatego, że innowatorzy mogą testować nowe modele, zanim stare przepisy staną się niejasne.

Ustawa Clarity Act zaostrza przepisy dotyczące hybrydy tradycyjnego prawa papierów wartościowych i towarów. Prawdopodobnym rezultatem będzie rozdwojenie rynku: regulowana, pośrednia warstwa, zdominowana przez firmy działające na rynku, które mogą sobie pozwolić na obciążenie związane z przestrzeganiem przepisów, oraz resztkowa warstwa bez zezwoleń, która jest albo marginalizowana, wypierana za granicę lub zmuszana do wejścia w szarą strefę prawną. To nie jest rozkwit innowacji finansowych opartych na blockchainie. To jest ich ograniczenie.

Technologia blockchain oferuje prawdziwy postęp w podstawowych funkcjach bankowości i pośrednictwa. Zmniejsza ryzyko związane z przechowywaniem, umożliwiając kryptograficzną samowłasność. Kompresuje koszty transakcji i czas rozliczeń, zastępując sekwencyjne uzgadnianie pośredników konsensusem sieciowym. Zwiększa przejrzystość, czyniąc z rejestru źródło prawdy. 

Te ulepszenia nie wymagają, aby każdy token stał się pieniądzem ani aby spekulacyjne monety zastąpiły tradycyjne finanse. Wymagają jedynie, aby technologia mogła konkurować swoimi zaletami – z istniejącymi pośrednikami, alternatywnymi protokołami i bezwładnością starszych systemów.

Ustawa o przejrzystości (Clarity Act) nie ułatwia tej konkurencji. Nakłada ona system rejestracji i ujawniania informacji z udziałem dwóch agencji, zaprojektowany dla rynków scentralizowanych, na technologię, której siłą jest eliminacja pośrednictwa i decentralizacja. Rezultatem będą wyższe koszty stałe, węższe strefy bezpieczeństwa, niepewność interpretacyjna dotycząca decentralizacji oraz preferencja regulacyjna dla pośrednictwa depozytów i obrotu.

Ostatecznie innowacje zostaną spowolnione, a nie przyspieszone. Prawdziwy przełom w dodawaniu wartości – zdolność rozproszonego rejestru do usprawnienia odwiecznej infrastruktury finansowej – będzie ograniczony przez te same instynkty administracyjne i kolesiowskiego kapitalizmu, które już skomplikowały tradycyjny system monetarny, bankowy i rynkowy.

Jeśli celem jest rzeczywisty postęp, lepszą drogą pozostaje alternatywa wolnorynkowa opisana powyżej: mianowicie egzekwowanie praw własności i ściganie oszustw na podstawie obowiązujących przepisów; umożliwienie przepływu informacji, reputacji i konkurencji w celu dyscyplinowania uczestników; oraz powstrzymanie się od tworzenia nowego aparatu federalnego, który odtwarzałby struktury pośredniczące, dla których kwestionowania wynaleziono technologię blockchain.

Spekulacyjne monety i tokenizowane obligacje skarbowe mogą się pojawiać i znikać. Technologia rejestru to trwała innowacja. Ustawa o przejrzystości (Clarity Act) naraża tę innowację na ryzyko.